金融市場化改革經(jīng)常伴隨著金融市場的大幅波動，其深層次原因往往是改革滯后而不是超前，即原有的金融形態(tài)已不能滿足金融市場化發(fā)展的要求。只有繼續(xù)協(xié)調(diào)推進(jìn)各項(xiàng)改革，才能降低改革成本和風(fēng)險，化解潛在危機(jī)，包括各項(xiàng)金融改革的協(xié)調(diào)，也包括金融改革與實(shí)體經(jīng)濟(jì)改革的協(xié)調(diào)，以及金融監(jiān)管體制改革的協(xié)調(diào)

　　前一段時間，我國金融市場和資本市場多項(xiàng)指標(biāo)經(jīng)歷了一定幅度的波動。有人將這些波動歸咎于金融改革和開放，這顯然有失公允。

　　經(jīng)驗(yàn)表明，金融市場化改革經(jīng)常伴隨著金融市場的大幅波動，其深層次原因往往是改革滯后而不是超前，即原有的金融形態(tài)已不能滿足金融市場化發(fā)展的要求。比如，我國銀行表外理財(cái)?shù)扔白鱼y行的產(chǎn)生，本身就是利率自由的一個表現(xiàn)，是市場突破利率管制的產(chǎn)物。如果我國存款利率市場化不持續(xù)向前推進(jìn)，影子銀行的發(fā)展或?qū)⒏�加迅速�?/p>

　　金融改革開放“開弓沒有回頭箭”，決不能因?yàn)榻鹑谑袌霾▌佣�延誤改革時機(jī)。

　　首先，金融管制并不能減少金融市場的波動，金融市場波動反而是推進(jìn)金融改革的契機(jī)。2008年國際金融危機(jī)爆發(fā)后，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體迅速著手，從監(jiān)管理念、監(jiān)管目標(biāo)、監(jiān)管手段、機(jī)構(gòu)設(shè)置等方面進(jìn)行金融監(jiān)管改革，沒有哪一個國家重新走金融管制的道路。金融管制往往會形成多個市場，很容易產(chǎn)生套利交易。在一定條件下，金融管制反而是金融市場波動的原因而不是結(jié)果。

　　第二，我國金融市場波動與資本賬戶開放沒有直接聯(lián)系。我國證券市場對外開放度還不高，外資投資證券市場規(guī)模很小。截至今年6月末，QFII和RQFII在A股的賬戶總數(shù)只有898戶和763戶，而同期A股總賬戶達(dá)到了2.3億戶。截至8月28日，QFII投資額度只有767億美元，RQFII投資額度只有4049億元人民幣，兩者合計(jì)只占同期A股流通市值的2.5%。不能虛幻地假設(shè)如果資本賬戶開放了，金融市場風(fēng)險會更大。

　　第三，拖延改革會延長不穩(wěn)定狀態(tài)，所以應(yīng)該加快改革，降低改革風(fēng)險。從上世紀(jì)九十年代至今，我國金融改革已有20多年，我們不能因?yàn)榻鹑谑袌龆唐诓▌泳脱泳徃母�，更不能輕易放棄改革。如果改革持續(xù)時間太長，問題會越積越多，改革會更加困難。

　　反過來看，金融價格的大幅波動正是改革沒有到位、改革不夠協(xié)調(diào)的表現(xiàn)。

　　一是我國利率、匯率改革和資本賬戶開放并不完全協(xié)調(diào)，匯率改革和資本賬戶開放相對緩慢。如果資本賬戶足夠開放，境內(nèi)外人民幣利率差距明顯縮小，就不會對境內(nèi)人民幣帶來太大波動。2001年以來，人民幣匯率長期低估，均衡利率水平也被相應(yīng)推高，但我國通過嚴(yán)格的利率管制在一定時期內(nèi)維持了相對較低的利率，利率明顯受壓。此外，當(dāng)我國國際收支失衡時，外部沖擊大多反映在國內(nèi)金融市場上。國內(nèi)一些金融創(chuàng)新常常繞過利率管制，金融市場化程度實(shí)際上已經(jīng)較高，而匯率改革和資本賬戶開放相對緩慢，于是，當(dāng)國際金融市場動蕩、我國受到外部沖擊時，國內(nèi)金融市場會承受較大壓力。

　　二是我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)改革滯后于金融改革，金融指標(biāo)往往超調(diào)。我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)改革滯后，財(cái)務(wù)軟約束長期存在。當(dāng)有關(guān)方面不計(jì)成本增加投資時，利率迅速上升；當(dāng)企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)加重，加杠桿難以為繼時，利率又會下降。利率頻繁波動，會導(dǎo)致債券價格和股票價格、甚至匯率水平的大幅波動。

　　三是我國金融業(yè)分業(yè)監(jiān)管模式難以適應(yīng)混業(yè)經(jīng)營的需要。目前銀行理財(cái)產(chǎn)品余額已突破20萬億元，其中表外理財(cái)超過14萬億元，表外理財(cái)?shù)扔白鱼y行成為我國金融市場的一支重要力量。很多短期資金成為國內(nèi)游資，在各金融市場尋找套利機(jī)會，也成為這一輪股市暴漲暴跌的重要推動力。由于實(shí)行分業(yè)監(jiān)管，監(jiān)管合力很難形成。

　　四是我國金融市場建設(shè)滯后。長期以來，我國金融改革以放松金融價格管制為重點(diǎn)，金融市場建設(shè)嚴(yán)重滯后，金融市場法律制度、投資者保護(hù)制度、透明的會計(jì)和披露標(biāo)準(zhǔn)、市場操縱行為的處罰規(guī)則等都急需建立和完善。這些制度的不完善是我國金融價格波動的重要因素。

　　總之，只有繼續(xù)協(xié)調(diào)推進(jìn)各項(xiàng)改革，才能降低改革成本和風(fēng)險，化解潛在危機(jī)，包括各項(xiàng)金融改革的協(xié)調(diào)，也包括金融改革與實(shí)體經(jīng)濟(jì)改革的協(xié)調(diào)，以及金融監(jiān)管體制改革的協(xié)調(diào)。（中國人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司司長 盛松成）